大型集团企业产融结合的思考

产融结合，即产业资本和金融资本的结合，指两者以股权关系为纽带，通过参股、控股和人事参与等方式而进行的结合。它的本质在于企业通过产融结合，实现对金融机构的控制，构成一种包含金融机构的内部资本市场，从而对资本配置产生的影响。而这种影响会体现在提高企业集团资金的使用效率，有效降低企业集团外部金融市场的交易成本，增加企业集团的收益和资本积累速度，最终形成较为显著的竞争优势。

产融结合的经验借鉴

国内多数大型企业集团均在加快进军金融业务步伐，尤其是20世纪90年代以来，产业资本向金融资本的融合获得了较快的发展。国内像海尔、华能、中海油、宝钢、国家电网、神华、中石油等集团企业是进军金融产业的代表，其中海尔是产融结合较为成功的企业之一。

海尔进军金融业 海尔进军金融行业的决定是在家电行业价格战的背景下做出的。90年代末期，家电企业普遍调低家电产品价格，导致业绩大幅下滑，往日辉煌的家电企业纷纷寻求突围的路径。在这种背景下，海尔作为中国家电行业的领军企业开始借鉴GE的产融结合模式，将进军金融行业作为突围的战略方向之一。然而海尔最初的金融行业发展道路并不顺利。海尔最早有一家名为“海永亨”的城市信用社，由于国家进行宏观调控，1996年11月“海永亨”和青岛其它20家城市商业银行一起合并成立青岛市商业银行。90年代末期，海尔开始申请相关的金融牌照，都因为政策的限制，迟迟得不到批准，比如与美国纽约人寿的合资，海尔就申请了6年。

经过多年的准备，海尔于2001年正式进军金融行业。集团董事局主席、首席执行官张瑞敏首次向外界展示了海尔的三大战略之一便是构筑产融结合的跨国集团，通过投资金融业来产生跨行业的协同效应。在这个阶段，海尔金融产业发展路径的特点是机会准、布局全、效率高。2001年7月，海尔通过分散股权安排实现对青岛商业银行的控股；2001年9月，在证券行业萧条时期参股长江证券；2001年12月，成立海尔保险代理公司；2002年9月，注资5亿元成立集团财务公司；2002年12月，与美国纽约人寿最终联袂成立合资寿险公司。前后仅用了一年多的时间，拿到了信托、保险、证券、银行几乎所有的金融牌照，搭建了完整的金融业构架。

当然，快速的金融产业扩张也伴随着巨大的风险，海尔也需要对产融结合的风险进行控制。在金融产业发展过程当中，海尔最大的教训是收购鞍山信托的失败。当时海尔急于将鞍山信托纳入自己的金融版图当中，在2001年9月与鞍山市财政局签订了股权转让框架协议，随后在当年11月签订正式收购协议，收购了鞍山信托20%的股权。但是，随着对鞍山信托的深入了解，海尔逐渐意识到参股鞍山信托隐藏着巨大的投资风险。一方面，鞍山信托过高的债务已经远超过海尔最初的预期，相关中介机构透露，鞍山信托的不良资产高达5.8亿，这么高的债务让海尔很难接受；另一方面，鞍山市财政局仍想保留鞍山信托的经营控制权，这与海尔想把旗下的商业银行、信托、证券、保险（代理）公司整合成一个自身可掌控的金融体系的发展方向相违背，也与产融结合的目标相违背。最终，海尔选择退出。

金融行业不再“便宜” ？ 现阶段国内大型企业集团发展金融产业已经与海尔当年所处的环境大不一样。一方面，金融行业经过几番并购，“便宜”的机会不多，而且对并购方实力的要求却越来越高；另一方面，近期国家实施的积极的财政政策和宽松的货币政策导致了过剩的流动性，尤其是国字头的企业闲钱太多，为了合理地引导资金的流向，国资委对央企发展金融业的态度转向支持，央企的产融结合迎来了快速发展时期，可谓动作频频，如中国移动398亿成功入股浦发银行、中石油成立金融租凭公司、华电集团控股华鑫信托等。

以中石油为例，中石油最早开始进入金融行业可以追溯到2002年，当时，中石油与意大利忠利保险有限公司成立中意人寿保险有限公司，股权对半；此后中石油对金融行业并无多大动作，直到2007年，中石油与意大利忠利保险有限公司再度联手成立中意财险，股权依旧对半。然而2009年以来，在国资委对产融结合的支持态度日渐明朗的背景下，中石油金融业布局步伐明显加快，频频出手收购金融企业。2009年初，中石油试图控股渤海银行这样的跨地域发展的中型银行未获成功；2009年4月底，中石油收购克拉玛依商业银行，并将其更名为昆仑银行；2009年7月初，中石油以现金方式增资控股宁波金港信托并将其更名为昆仑信托；2010年2月，中石油产融结合的全面布局取得重要进展，由中石油与重庆市机电控股（集团）公司合资成立的金融租赁公司获得中国银监会批准，拟挂牌成立。这家金融租赁公司注册资本金为60亿，中石油控股90%，这将是首家由产业类企业控股的金融租赁公司，注册资本仅次于由国开行控股的国银金融租赁公司。至此，中石油已经形成较为完整的金融“版图”，同时拥有银行、保险、信托、金融租赁等社会化金融板块，“产”和“融”两条腿走路的发展格局基本成型。毫无疑问，这会增加中石油融资的灵活性和效率，并降低融资成本，使中石油在日益频繁的海外并购中获得更大的主动性。

产融结合的四种模式

目前主要有四种产融结合的模式可以供有金融发展战略意图的大型集团企业选择：直接参、控股金融企业、以财务公司为平台、（准）金融控股公司和混合发展模式。

直接参、控股金融企业模式 即集团公司通过多种渠道直接参股银行、证券、信托等金融机构。这种模式主要以国家电网、中海油为代表。国家电网集团是当前金融投资最为活跃的央企之一，截止2009年5月，国家电网集团公司直接控股财务、寿险、财险、证券、信托、经纪、期货7家金融机构，参股17家金融企业，资产规模达到2460亿元，控股金融机构实现营业收入34.99亿元。这种方式操作简单，没有什么政策限制，但由于产业经营与金融资本运营间无“防火墙”，导致产业经营需要承担金融风险。

以财务公司为平台模式 即集团公司通过财务公司投资金融企业，该种模式受到《企业集团财务公司管理办法》等政策规定的监管指标限制，金融产业难以实现规模化。据了解，国内大约有80家企业集团独立组建财务公司，许多大型企业集团，如中石化、中电力、中核、华电等企业，虽然产融结合发展迅速，但多数是依托其下属的财务公司进行业务运作。企业集团将财务公司作为金融股权投资的平台，主体是错乱的，是对银行业监管的背离。因而可以预计，未来的监管政策会发生一定的调整，有可能将财务公司升格为金融控股公司。

通过（准）金融控股公司投资金融企业模式 即集团公司通过设立“（准）金融控股公司”（一般取名为“资本服务公司”或“资本经营公司”，注册为非金融机构，从事金融股权投资和管理，投资多家金融企业，有效规避财务公司对外投资的政策限制，主要以华能、华电集团为代表。这种模式能防范集团内企业风险的传播，降低风险控制成本，专业管理金融股权。目前对这种模式还没有明确的监管办法，但是从政策发展的趋势来看，金融控股公司可能将成为未来产融结合主要的模式取向。这种模式的选择可以先操作，等待政策法规进一步明朗之时再实现财务公司向金融控投公司的转变。

混合发展模式  即以上三种模式的组合。大型集团企业在进行产融结合时面临的外部环境和各自的情况，比如金融产业发展阶段、法律政策的限制、所处行业竞争格局、自身资本结构等不尽相同，金融产业发展的模式可能就会不一样。所以不少企业集团在产融结合时都同时采用了两种以上的方式，做到充分利用多种模式的优势，快速发展产融结合。

产融结合的风险与未来操作空间

产融结合虽然是产业发展的必然趋势，也是大多数大型集团企业的战略选择，但产融结合也对风险管理提出了较高的要求。结合实践来看，尽管大型集团企业产融结合的模式可能不一样，但在战略协同性、有效管控、发展节奏、法律政策分析和风险防范上均应重点考虑，未雨绸缪。

实现金融产业与自身发展战略的协同性  因为产融结合是需要建立在企业战略与金融产业发展战略有机结合的基础上，不能为了产融结合而产融结合，也不能一味照搬其它企业的成功模式，而是要结合自身发展战略对现有主业和金融产业的相互促进作用进行深入的分析研究，进行金融产业发展模式的创新，确保实现金融产业和自身产业的优势互补，通过投资金融业产生跨行业的协同效应，最终形成企业的竞争优势。

金融产业内部协同与有效管控  投资金融产业要体现资本的话语权，尽可能取得多的董事会席位和经营管理权限，要能将金融产业拉到与自身主业协同发展的轨道上来，坚持战略型投资而非财务型投资。对于那些旗下同时拥有银行、证券、保险等金融机构的大型集团企业而言，则需要将这些金融机构整合成自己能够把控的金融体系，实现金融产业内部的协同性，充分发挥集团公司总部的管控力，打造金融产业联合舰队，“形散而神不散”。

发展节奏与企业实力相结合  金融行业的投资一般资金量比较大，回收周期较长。大型集团企业可以快速建立完整的金融业框架，也可以稳步发展、各个击破。在发展过程中要尽可能投资规模较大的金融企业，以期望在短期内达到较好的财务收益和协同效应，对于规模较小的金融企业则应考虑其较强的成长性，作好短期内难以收回投资的心理准备，具体方式则要结合企业自身的实力和战略意图进行选择。在这一过程当中尤其要注意资本的平衡问题，“欲速则不达”，要控制好主业扩张和金融产业扩张的速度，不过于强求金融产业全行业整体布局，避免出现较大的资金缺口而影响到主业的发展，最终阻碍金融产业的发展。

法律政策的限制与发展趋势分析  鉴于产融结合风险的失控，不仅影响到企业自身，也会产生巨大的社会负面影响，所以为了控制金融行业的风险，我国目前对金融资本向产业领域投资的有较大限制，而产业资本投资金融业则具有较广阔的操作空间。而另一方面，虽然新的金融控投公司的监管政策的研究还没有完成，监管机构对财务公司的限制目前看来同样短时间内难以改变，但这是已经成为一种趋势。所以不妨顺应这一趋势，一方面采用混合发展模式促进金融产业的发展，而另一方面只好是打擦边球，避免政策法律风险。

规避实业风险与金融风险的联动性  对金融行业进行管理的专业性要求较强，大型集团企业应注重金融管理人才的积累和培养，要通过专业团队理顺金融板块的管理体制，关键是要能够建立起金融资本与实业资本之间的防火墙，即通过实现集团内部实业资本运营与金融资本运营的相对独立，来达到有效规避实业风险与金融风险的联动性的目的。